投資焦點

2021/03/10

中國股市投資展望與策略

2021年中國第一季經濟數據延續較強勁的復甦,除了上游工業價格恢復正增長,從消費景氣度看來也能支援需求端持續復甦的預期,春節期間民間消費數據強勁,雖然今年受疫情影響,政府推動就地過年,但反而促進民眾消費,可選消費品、國內旅遊、電影票房數據都有明顯增長。此外,中國1月份金融數據持續維持較高的增長,顯示貨幣政策延續性仍在,預計將持續對經濟產生較正面的支撐。

一、總體經濟環境

(一)春節黃金周消費數據強勁
據中國商務部監測,除夕至正月初六(2/11-2/17),全國重點零售和餐飲企業實現銷售額約 8,210 億人民幣,在去年同期疫情帶來的低基數及春節、情人節雙節等影響下,比 2020 年春節黃金周消費增長28.7%,比 2019 年春節黃金週增長4.9%。其中,就地過年、品質消費等成為消費亮點。

圖表說明

今年中國春節因疫情防控原因,有大約 1 億人原地過年,使得一線城市與經濟發達區域的消費資料,較往年表現更好。分地區看,北京、上海、天津、四川、河南等地區的重點監測企業銷售額表現較好。此外,今年春節黃金週恰逢情人節,消費市場與消費行為延續提檔升級趨勢,黃金珠寶、美妝產品、家電家居等品質消費品類,延續紅火的銷售勢頭,春節期間商務部重點監測零售企業的珠寶首飾、服裝、通訊器材、家電數碼比去年同期分別增長160.8%、107.1%、39%、29.9%,部分電商平臺健身器材銷售同比增49%。

雖然今年過年出國旅遊受到疫情的限制,但就地過年帶動國內旅遊還有影視產業火爆,飛豬資料顯示,春節期間本地旅遊預定同比增長660%,支付寶資料顯示本地酒店交易金額同比增長190%,本地景區交易筆數環比增150%;與此同時,城市內商圈更為活躍,春節期間全國熱門商圈的支付寶交易金額平均增長108% 。截止2月17日時,春節檔電影票房突破 75 億人民幣,刷新春節檔票房紀錄(2019年春節檔票房為59 億人民幣),今年開年僅1個半月的電影票房即突破100億元,接近去年全年的一半。

今年還有一個值得注意的趨勢,新業態新載體融合,數位元經濟等新模式釋放消費潛力。受疫情影響,居民將消費熱情轉移至線上,據菜鳥物流2月4日至 15日資料,春節不打烊發貨量達2019年農曆同期4倍,三通一達快遞發貨量達2019年農曆同期8倍以上。與此同時,網上過節、到家服務等新模式持續滲透,春節期間一些商圈推出線上線下不打烊,銀泰百貨定時達訂單數相較2019年農曆同期增長7倍。「線上年夜飯」走俏,據中國商務部資料,春節線上餐飲銷售額同比增長約135%,線上年夜飯系列商品銷售額同比增長約54.9%。

(二)中國1月社會融資增速小幅回落但仍維持高增長

1月新增社融 5.17 萬億人民幣,社融增速回落至 13.0%(前值 113.3%)。社融超預期的主要貢獻項來自人民幣貸款(銀行壓縮對非銀貸款)、外幣貸款和未貼現銀行承兌匯票,這也間接反映了企業融資需求旺盛:1月新增外幣貸款1,098 億元(同比多增585億元),今年年初央行下調企業跨境融資宏觀審慎參數(企業跨境融資限額相應下調),加上去年12月底銀行大量淨結匯,銀行可能會自持部分外匯,而外幣貸款額度很可能與人民幣貸款額度分列,相應受限較低,以上原因促使企業增加在境內的外幣貸款。社融中的未貼現票據新增近 5000億人民幣(同比多增 2499 億人民幣),或由於存在貸款額度限制,銀行壓降表內票據貼現額度,這使得未貼現票據作為蹺蹺板的另一端大幅增加。

圖表說明

新增人民幣貸款的部分,1月新增人民幣貸款3.58 萬億人民幣(同比多增 2,400 億人民幣),其中:居民部門新增1.27萬億人民幣,同比多增 6,359 億人民幣。短期貸款新增3,278億人民幣(同比多增4,427億人民幣),中長期貸款新增9,448 億人民幣(同比多增1,957億人民幣)。近期樓市看漲情緒濃厚、成交活躍,多地嚴查「經營貸」、「首付貸」、「消費貸」等不合規問題, 不排除居民部門新增貸款用途可能有一部分流向樓市。中國央行在2020年Q4貨幣政策執行報告專欄中對居民部門債務增長表示關注,未來隨著監管加強,房地產相關信貸資金增長或可控。

企業部門新增2.55萬億人民幣,同比少增3,100億人民幣。企業貸款雖然同比減少,但結構優化,其中短期貸款和票據貸款合計減少6,945億人民幣,但企業中長期貸款同比多增3,800 億人民幣。今年1月下旬票據轉貼現利率最高升至4.6%,或反映銀行表內貸款額度緊張,銀行盡力壓降表內票據貼現貸款。央行2020年Q4的貸款需求指數顯示,製造業和基礎設施行業的貸款需求均顯著高於上年同期。此外,企業部門貸款需求應結合社融分項綜合分析。

M2 增速超預期回落至9.4%,與人民幣存款增速10.4%剪刀差擴大。差異項主要來自財政存款,1月新增財政存款1.2萬億人民幣(同比多增 0.8 萬億人民幣),這與今年1月財政收入較好而支出偏慢有關,該現象也加劇了月底流動性緊張。隨著2月財政支出陸續投放,M2增速有望回升。此外,居民存款同比少增2.76萬億人民幣、企業存款同比多增2.6 萬億人民幣,今年春節較晚,企業發放獎金時間部分或落至2月,這會帶來1月底居民存款少增、企業存款多增;另一方面,1月新發行基金規模達5,000億人民幣,出現居民存款搬家現象。

二、資金往股市流入明確

今年以來,資金進入陸港股市的狀況相對踴躍。首先可以看到今年以來至2/22,海外資金借道深滬港通流入A股市場,整體流入約880億人民幣,已經接近去年整年度的一半(2020年深滬港通淨買入A股約2千億人民幣)。

圖表說明

而在港股方面,可以看到自今年以來,從中國境內透過深滬港通交易流入港股的資金規模也相當積極。今年以來統計至2/21,資金淨買入港股約3,300億港幣,已經超過去年一整年的一半(2020年深滬港通淨流入港股資金約6,000億港幣),可見今年中國境內機構及投資人對於港股行情更為樂觀參與。

圖表說明

三、新互聯網時代的新投資機會

中國已經進入互聯網科技蓬勃發展時代,其中電商及線上廣告領域,造就很多新的商業模式及未來投資機會。

過去幾年,中國線上購物市場的交易總額由2015年的人民幣38,039億元(5,372億美元)增至2019年的人民幣99,043億元(13,988億美元),年複合增長率為27.0%,預期於2025年將達到人民幣268,320億元(37,894億美元),年複合增長率為18.1%。根據艾瑞諮詢的資料,2019年中國線上購物滲透率(指線上購物市場的規模佔消費品零售總額的百分比)為24.1%,預期消費將繼續從線下轉向線上,線上購物滲透率於2025年將增至42.1%。線上購物滲透率上升是由於消費習慣改變、交付物流基礎設施更加完善、線上交易環境得到更好的監管及電子商務公司不斷努力營銷所帶來的結果。

圖表說明

(一)中國電商細分市場中,社區團購將是2021年發展的重點
興盛優選成功的商業模式展示於市場後,各家互聯網巨頭紛紛進入爭取份額,主要是看到生鮮市場的線上滲透率提升空間巨大,整體生鮮電商市場規模2020~2022年可望複合增長30.5%達到6,900億人民幣,滲透率可望由3.6%提升至5.0%。

2020年底中國監管機關發布了社區團購九不得規定(如禁止低價傾銷)後,明確了各家廠商將以物流/供應鏈等後端服務為布局重點,避免了殺價競爭的態勢, 目前以用戶規模來看橙心優選(滴滴)、美團、拼多多較為領先。

美團優選日均訂單量2021年初達到2,000萬,超越興盛優選等對手的1,000~1,500萬,2020年12月的小程序MAU達到9,500萬。去年底覆蓋城市達到1,500個,超越1,000個的目標。看好美團的發展及各項業務:(1)餐飲外賣,為中國市場的龍頭公司(佔比70%),可望享有中國餐飲市場穩定增長加上外賣市場滲透率提升紅利;(2)到店/酒旅,為中國在線酒店預訂的領先公司(佔比41%),可望受惠於酒店預訂線上化率提升、疫情過後中國旅遊復甦增長,以及本地生活服務廣告業務(平台提供更精準的廣告資源);(3)雜貨零售(社區團購),美團在中間環節包括中心倉/網絡倉、配送環節管理能力更強,可望成為贏家之一。

圖表說明

(二) 中國廣告市場今年可望穩健增長,線上化趨勢持續
中國廣告市場今年可望穩健增長,而基於廣告場景線上化以及貼緊流量的營銷策略,推動企業的廣告投放預算向線上轉移,將會帶動在線廣告市場規模增長率優於整體廣告市場。

看好百度受惠於互聯網廣告市場的復甦,搜索廣告在過去幾年於線上廣告市場份額受短視頻侵蝕,2017~2020年佔比從23%下降至9%,市場規模衰退0.2%,但估計搜索仍是重要的廣告渠道之一,未來如騰訊/抖音等平台擠壓到的將主要還是靠後的媒體平台廣告,對百度影響相對小,且騰訊/抖音的廣告價格越來越貴,有望溢出到其他平台如快手/百度。百度目前仍占據搜索龍頭地位(佔比70%),未來可望受惠中國總體經濟復甦(廣告主投放廣告預算提升)、AI算法精進、內容投入增加(百家號、好看視頻、YY收購等)下,恢復增長。

四、新能源引領未來世代

中國2020年新能源汽車銷量120.6萬輛,較前一年增長13%,在2019年首度出現衰退狀況下再次回升。2020年上半年,武漢肺炎影響商用新能源車需求,導致中國上半年新能源車銷量僅32.8萬輛,但在2020年5月後明顯看到車廠排產逐月恢復,在2020年8月排產量仍有月增加20%的情況,在2020年11月,新能源汽車銷售量表現創下中國自2009年推動電動車以來單月新高,且2020年12月續創新高,主要來自於補貼政策退坡放慢,加上整個供應鏈環節歷經5年以上的生態系建構,達到持續降本的效果,最後使得整車廠得以持續調降車價,進而使得新能源車開始具備與傳統車競爭的條件。

相比過去幾年,中國新能源車供應鏈生態系逐步完善,包括動力電池與其4大材料:正極材料、負極材料、隔膜、電解液等逐年降本成效顯著,行業格局集中度提高,帶動各車廠逐漸能提供單車價格具有競爭力,且續航力、安全性、內裝皆達到消費者要求的新能源車款,這在今年中國新能源車銷量中已經有超過50%是由一般消費者購買得到驗證,擺脫新能源車過往僅是商用車(網約車、出租車)商業成本上考量的選擇。

從供給端來看,各傳統車廠、合資品牌、特斯拉、與中國崛起的新能源車造車新勢力,包括蔚來、小鵬、理想等各大車廠在2020年下半年陸續推出17款不同價格帶的新能源車款,包括大眾MEB於2020年10月、比亞迪漢與宋Plus、蔚來EC6、TSLA Model Y於2020年11-12月推出來看,2020年下半年已看到新能源車生氣蓬勃的態勢,且逐漸成為消費者購車時考量的選擇。

政策方面,2019年大陸新能源汽車受補貼政策退場影響,下半年呈大幅下降態勢。由於補貼減少對生產企業影響較大,新能源汽車整體行業利潤率較低,新品研發投入資金大,各家企業很難通過新能源汽車取得盈利。目前新能源汽車產業仍需政策面給予一定的支持,並不能完全走向市場化。市場普遍預估今年新能源車銷量有望增長20~30%。

中國工業和資訊化部近日發布「新能源汽車產業發展規劃(2021~2035年)」徵求意見稿,公開徵求意見,並提及2025年新能源汽車新車銷量比重要達到25%左右。規劃要求到2025年,純電動乘用車新車平均電耗降至每100公里12.0千瓦時,插電式混合動力(含增程式)乘用車新車平均油耗降至每100公里2.0公升。規劃中也提到要完善新能源汽車購置稅等稅收優惠政策,鼓勵地方政府加大公共服務、共用出行等領域車輛運營支援力度,給予新能源汽車通行、使用等優惠政策。

圖表說明

除了Tesla的各巨頭宣布介入造車,行業將進入戰國時代,供應鏈將受惠最大

除了美國市場以外,Tesla積極進入全球最大的新能源車市場—中國。受到中國政府支持,Tesla只花了1年就在中國上海蓋好了工廠,而且也在3個月內逐步量產最新的電動車Model 3,瞄準的就是中國日漸上升的電動車消費市場。雖然中國的汽車銷售成長率在2018年逐漸下滑,但中國政府預計在2025年要達到全國年度銷售5分之1都是電動車的目標,外加Tesla希望逐步建立中國的國內生產鏈(省去國際貿易成本),產業整合與中國政策目標所帶來的效益,讓Tesla在中國的銷售後勢看漲。

Tesla上海工廠的Model 3年產提升到20萬輛,Model Y 20輛產能也於2020年11月啟用,預計在柏林建設50萬輛產能工廠。看到Tesla積極擴產,各自主品牌包括廣汽、上汽、比亞迪也開始往較高價車款發展,而更值得令人關注的是中國國產純電動車品牌,除了包括蔚來汽車、小鵬與理想汽車等等以外,蘋果、小米、華為也紛紛宣布將跨入電動車造車的行列,將使得行業進入百家爭鳴的時代,共同推進電動車取代傳統車的替代路徑。

Tesla上海廠傾向建立本土化自主供應鏈,有別於美國Tesla的供應鏈體系;Model Y與Model 3將採用相同電子架構,零配件共用率達75%,上海廠Model 3供應鏈成熟後,Model Y可望共用供應體系。依據Tesla上海工廠製造總監宋鋼表示,目前其Model 3零配件約40%在中國採購,希望迄今年底實現100%中國本地供應,國產化後相關供應鏈有望受惠。其中中國企業最具競爭力的供應鏈環節包括動力電池、負極材料、電解液、熱管理系統、輕量化底盤等等,未來5-10年都是值得重點關注的產業環節。

舉例來說動力電池裝機:中國及海外分別同增 3%/33%。2020年中國動力電池裝機量 64GWh,同比增長 3%,海外動力電池裝機量 73GWh,同比增長 33%。呈現中國寧德、韓國LG雙寡頭格局,CR2 58%,裝機量會來CAGR將達30-40%,受益電動車行業發展確定性高。

五、未來展望

接下來影響中國股市走向的重要因素,可參考以下幾個方向:

(一) 貨幣政策是否大幅收緊,目前研判上半年中國做出大幅收緊貨幣政策的機率低,所以上半年不需要太過擔心這一塊的風險。
(二) 總體經濟情勢。我們研判今年前三季中國經濟增速處在復甦階段,整體動能不會差,上半年製造業及消費類行業都可以有比較強勁的增長動能;這背景之下,整體上半年企業獲利數字將有亮眼表現,成為推升股價的主要動能。
(三) 中國海內外投入陸港股的資金量未見頂。在房市受政策打壓,債市又有比較多不確定性變數干擾之下,資金很大機率是往股市移動,這對陸港股帶來增量資金的幫助極大。
(四) 新時代投資主軸有吸引力。在互聯網科技、清潔能源發展及新能源汽車革命性發展之下,三大領域中陸港股上市企業都具有全球領先的供應鏈,而這些企業未來一段時間將是全球資金追捧的焦點。
整體而言,在經濟復甦強勁、資金環境充裕及有吸引力的投資主題三大理由,判斷2021上半年陸港股有很大的機率是呈現上漲格局,所以建議積極布局陸港股相關投資機會。

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